Модель "курсової змії": Як Україна могла б згладити курсові коливання гривні

Модель "курсової змії": Як Україна могла б згладити курсові коливання гривні
Фото з відкритих джерел

Олексій Кущ

економіст

Національний банк вустами свого заступника голови і одночасного головного "робота-макроекономіста" оголосив про початок ери "конструктивної невизначеності". Термін "конструктивний" означає той факт, що ринкові агенти, які знаходяться всередині нашої економічної пробірки, цілком і повністю усвідомлюють можливість Нацбанку в будь-який момент перемкнути "тумблер" валютного ринку і перевести його у верхній або нижній повітряний "курсовий ешелон", в стадію зльоту або посадки. Пояснюється це просто: ринок маленький, а регулятор великий. З іншого боку, фактор невизначеності говорить про те, що більшість ринкових учасників не знає, коли це станеться. Неможливість передбачити дію НБУ на думку чиновників є головною "родзинкою" ринкової гри в Україні з участю центрального банку. Складні поведінкові моделі, які виникають при цьому на мікрорівні як квантові флуктуації, породжують мільйони індивідуальних інвестиційних та фінансових рішень, які і формують неповторний рельєф нашого внутрішнього ринкового середовища. Так повинно бути в теорії і в свідомості "молодостарців" на Інститутській. Але так не відбувається на практиці. В реальності таке середовище стає ідеальним для фінансових спекулянтів і маржинальної торгівлі фінансовими інструментами і валютою.

Новини за темою

Інвесторам з реального сектора економіки як раз потрібні чіткі прогнозні параметри та індикатори, що дозволяють сформувати чіткі контури майбутнього тієї чи іншої економіки. Такими індикаторами можуть бути прогнозний обмінний курс, показник ВВП, інфляція. Надмірна волатильність прогнозів відлякує інвесторів, тим більше, що більшість країн уже в змозі забезпечити достатньо глибокий горизонт планування складних бізнес-циклів, розрахованих на 3-5-річну окупність. Стратегія підвищення рівня доданої вартості і ймовірність вбудовування національної економіки в глобальні технологічні ланцюжки також залежить від адекватності валютної і грошової політики центрального банку. Якщо звичайно не йдеться про сировинну економіку, міцно прив'язану до "вагонетки" світових цін на сировину і напівфабрикати.

Тобто системним інвесторам потрібна "конструктивна визначеність". В тому плані, що сама по собі обіцянка красивих цифр зростання ВВП, помірної інфляції і стабільного обмінного курсу, повинна бути підтверджена реальними операційними можливостями економіки в цілому і центрального банку зокрема. Очевидно, що мова не йде про фіксований курс. До речі, плаваючий курс – є "потворним двійником" і, по суті, означає лише відмову НБУ від будь-яких форм конструктивної валютної політики.

Нові моделі курсової стабільності слід шукати у досвіді європейських країн, які свого часу вже перехворіли "дитячими хворобами", супутніми будь-якій економіці, яка інтегрується в більш сильне середовище. Адже зараз Україна активно проходить болісний період адаптації до європейського ринку товарів, послуг, робочої сили і капіталу, стандарти якого незрівнянно вищі наших. В цих умовах тиск на гривню неминучий. Зокрема, внутрішній капітал буде йти в більш надійні "гавані", а торговельне сальдо з таким ринком як ринок ЄС для України опиниться в кращому випадку нульовим.

Новини за темою

Ще на зорі євроінтеграційних процесів європейські країни прийшли до необхідності встановлення особливого валютного режиму, який увійшов в історію під назвою "європейська валютна змія" чи "змія в тунелі". Суть цієї курсової моделі полягала у наступному: в умовах інтеграції значної кількості країн у загальний ринок капіталу, економіки, представлених слабкими національними валютами, вони опиняться в стані довгострокового курсового шоку, що в свою чергу деструктивно впливає на їх економічний стан та фінансовий сектор зокрема. Саме для згладжування пікових курсових коливань (в умовах відсутності спільної європейської валюти), шість країн "Спільного ринку" домовилися про визначення "золотих точок", тобто обмежувачів курсового коридору для своїх валют по відношенню до доларового паритету. Відхилення шести національних валют щодо долара США допускалося в межах ± 1,125%, тобто загальний діапазон коливань становив 2,25%.

Розглянемо цю модель на прикладі гривні. Базовий курс 28. Розмір курсових коливань стосовно гривні можна розширити до 5%. В такому випадку, верхня точка девальвації гривні складе 29,4, а нижня – 26,6.

Модель європейської курсової змії проіснувала недовго і у подальшому привела до створення єдиної європейської валюти. Але в 90-х роках минулого століття в окремих аспектах свого функціонування вона була "розконсервована" і активно застосовувалася для згладжування курсових коливань національних валют нових членів ЄС з колишнього соцтабору (країни Центральної Європи і Балтії). В іншому випадку, той же польський злотий чекала б доля гривні, правда у варіанті "лайт".

Тобто для зниження девальваційних очікувань та скорочення рівня процентних ставок Україні (поки вона не стала членом ЄС) потрібні ефективні курсові механізми, які б амортизували зіткнення з більш потужним і динамічним ринком капіталу, таким як європейський. Курсова змія для цього підходить просто ідеально. Але розумні люди резонно заперечать – хто буде фондувати НБУ? Адже наш регулятор емітує гривню, а не долар чи євро. Для згладжування курсової кривої, враховуючи сезонні коливання нашої національної валюти, необхідно витрачати приблизно 1,5 млрд дол. і до одного мільярда євро (осінь/зима). Дані негативні інтервенції НБУ можна повністю або частково компенсувати у весняно-літній період, коли на ринку спостерігається профіцит валюти. У разі кризового загострення внаслідок падіння цін на сировинних міжнародних ринках або різкої турбулентності на фінансових, обсяг інтервенцій для згладжування "курсових горбів" і випрямлення курсової кривої доведеться збільшувати в кілька разів. З урахуванням того, що сезонний фактор принесе навесні-влітку профіцит пропозиції, Нацбанку всього лише потрібно знайти джерело компенсації "касових розривів": істотна, якщо не вся частина витрачених взимку на інтервенції валютних запасів буде компенсована до настання осені в літній період. Але де взяти стартовий ресурс для запуску даної моделі, адже для того, щоб продати долари, потрібно на початку їх купити, а у нас грошей немає…

Новини за темою

Насправді інструменти для реалізації моделі "курсової змії" у нас є і для цього зовсім не обов'язково витрачати свої золотовалютні резерви, тим більше, що їх мало. Валютний своп – це простими словами обмін валют між двома учасниками (простий своп) або кількома (сконструйований своп). Обмін може відбуватися за фіксованим курсом і плаваючим, зі сплатою різниці в базових процентних ставках по тій або іншій валюті або без неї. В даному випадку перед нами класична своп-лінія (Swap Line) між двома банками, яка передбачає обмін національними валютами за фіксованим курсом.

Для формування сталого курсового тренду на 3-5 років в межах чіткого коридору НБУ необхідно укласти своп-угоди з ФРС (долар) і ЄЦБ (євро) на суму 2 млрд дол. і один мільярд євро відповідно (мінімум). Дані ресурси можуть бути надані нам в якості компенсації структурних дефіцитів платіжного балансу з зобов'язанням відновлення ліміту протягом 2-3 років.

112.ua

112.ua

На даний момент в структурі розрахунків України за операціями поточного рахунку платіжного балансу (виплати), долар займає 57%, а євро – 38%. Що стосується надходжень, то тут домінування долара ще сильніше – 73% проти 21% євро. Тобто відкриття своп-ліній по цих валютах між НБУ з одного боку і ФРС і ЄЦБ з іншого, не тільки б дозволило більш плавно таргетувати курс гривні без різких коливань, але і вирівнювати дисбаланс у структурі трансакцій по виплатах/надходженнях.

Насправді в цій моделі немає нічого незвичайного. У світі існує декілька системних пулів або "кущів" свопів у вигляді конгломерату держав, які концентруються навколо емітента світової резервної валюти.

Своп-лінії ліквідності ФРС США активно вивчалися світовою монетарною наукою. Активація даних досліджень збіглася за часом з глобальною кризою 2008-го року, тобто в той момент, коли потреба в інструментах компенсації втраченої валютної ліквідності була як ніколи гострою. Початок було покладено в 2007-му році, коли у відповідності з рішенням Комітету з операцій на відкритому ринку ФРС США прийняв рішення відкрити своп-лінії з ЄЦБ і Національним банком Швейцарії. В подальшому перелік країн був істотно розширений і в нього були включені центральні банки таких країн як: Австралія, Велика Британія, Нова Зеландія, Канада, Мексика, Південна Корея, Сінгапур, Японія, Швеція, Данія, Бразилія. Через кілька років потреба в свопах відпала, але вони зіграли свою роль у стабілізації місцевих валют. Як бачимо, серед країн фігурують не тільки системні гравці, але і "малюки", а також економіки, що розвиваються. Більш тривалі операції у Федерального резервного банку Нью-Йорка збереглися лише з найбільшими центробанками – японським, швейцарським, англійським та європейським, а також з Канадою.

Свій конгломерат клієнтів "на своп", які потребували підживлення ліквідності в євро, був і в ЄЦБ: Данія, Латвія (до введення євро), Швеція, Польща, Угорщина, Японія, Швейцарія, ФРС, Велика Британія, Канада.

Як правило, свопи відкриваються на користь країн – торгових стратегічних партнерів або союзників. Таким чином, та ж Європа стимулює купівлю своїх товарів, номінованих в євро, а США підтримують пропозицію долара, коли вони зацікавлені в ослабленні, адже за допомогою збільшення глобального припливу валюти її котирування знижуються. Це свого роду сурогатний емісійний інструмент, що переслідує торговельні, фінансові та геостратегічні цілі. Америці невигідно занадто динамічне зміцнення долара, коли в результаті глобальної кризи всі стали шукати консервативну "тиху гавань" для збереження накопичень. А ЄС зацікавлений у нарощуванні експорту на ринки країн, що розвиваються.

Є мережа свопів і в Азії. Вона утворилася як Чиангмайська ініціатива (ЧМІ) у відповідь на азіатську кризу 1997-1998 років. До неї увійшла група країн АСЕАН+3 (де +3 – це Китай, Японія і Південна Корея). Всі учасники мережевого пулу були об'єднані системою своп-угод між їх центральними банками. Надалі до угоди приєдналися Бруней, В'єтнам, Камбоджа, Лаос і М'янма (багатостороння ЧМІ), а сума лімітів своп-угод зросла до 120 млрд дол., при чому основними донорами виступили Китай, Японія і трохи менше – Південна Корея. Для визначення ліміту країн використовується внесок кожного в загальну скарбничку і індивідуальний мультиплікатор. У середньому виходить приблизно 11 млрд. дол. на кожного учасника п'ятірки країн АСЕАН.

Китай не тільки обмежився участю в ЧМІ, але і створив свою "сітку": Австралія, ОАЕ, Пакистан, Аргентина, Нова Зеландія, Туреччина, Узбекистан, Казахстан, Монголія, Білорусь і Україна.

Так, ще в 2012 році НБУ підписав з Народним банком Китаю угоду про валютний своп на 15 млрд китайських юанів або 19 млрд гривень, що на той момент було еквівалентно 2,36 млрд дол. Сама по собі операція була подана тоді як серйозний прорив в частині забезпечення можливостей для економічних суб'єктів двох країн проводити експортно-імпортні операції в національних валютах. У колишні часи зовнішньоекономічні договори як в Китаї, так і в Україні, фондувалися в доларах і потреба в свопі була нульовою. Але починаючи з 2010-го року Китай почав посилено рухатися в бік зниження рівня доларизації своєї зовнішньої торгівлі і розробив комплексну програму укладення своп-угод з центральними банками, що представляють країни, які є торговими партнерами Піднебесної. Крім свопів з Китаєм, Нацбанк часів Януковича планував укласти подібні угоди з Росією (рубль-гривня) і Білоруссю. 

Угоду про китайський своп, до речі було в минулому році переподписано чинним главою НБУ Яковом Смолієм під час його візиту я в Пекін: термін три роки, сума – еквівалент 62 млрд грн.

Якщо НБУ вже має досвід "свопування", то чому він не намагається розширити даний інструментарій за рахунок відповідних угод з ЄЦБ і ФРС щодо євро і долара? Для цього потрібна проактивна політика Нацбанку. На даний момент він підписує угоди з Китаєм, який сам про це "і думає, і хоче". ЄЦБ і ФРС і "не думають, і не хочуть", але це не означає, що ми не повинні стукати в ці двері. Як показує досвід інших країн, без ефективних амортизуючих механізмів рух по шляху інтеграції в складні і більш конкурентні ринки перетвориться на блукання по стрічці Мебіуса, яка, як відомо, є символом нескінченності. Ми купуємо американське вугілля і тепловози, плануємо закуповувати газ. Відкрили свій ринок для європейських товарів і не намагаємося отримати взамін нічого у вигляді необхідних для нашої економіки амортизаторів. Набагато простіше просити гранти і кредити. Перші "дерибаняться", другі – перекладаються на плечі майбутніх поколінь і розкрадаються в режимі реального часу. Ситуація "невизначеності" затягнулася на роки. І вона продовжиться до тих пір, поки НБУ укладає свопи в юані, обіг яких у нас становить лічені частки відсотка і не робить цього відносно долара і євро лише тільки тому, що про перший попросили в Пекіні, а про другий – нема кому думати в Києві.

Олексій Кущ

Редакція може не погоджуватися з думкою автора. Якщо ви хочете написати в рубрику "Думка", ознайомтеся з правилами публікацій і пишіть на [email protected]

відео по темі

Новини за темою

Новини за темою

Новини партнерів

Loading...

Віджет партнерів

d="M296.296,512H200.36V256h-64v-88.225l64-0.029l-0.104-51.976C200.256,43.794,219.773,0,304.556,0h70.588v88.242h-44.115 c-33.016,0-34.604,12.328-34.604,35.342l-0.131,44.162h79.346l-9.354,88.225L296.36,256L296.296,512z"/>